Мультипликаторы в дело: как оценивать каждый сектор

Что такое мультипликаторы простыми словами

Мультипликаторы — это финансовые коэффициенты для оценки компании и сравнения с другими.

Финансовые мультипликаторы позволяют быстро понять насколько дорого или дешево оцениваются акции компании. Многие инвесторы принимают решение о покупке акций, основываясь лишь на этих значениях. В принципе для поверхностного анализа этого вполне достаточно.

Большим плюсом этих показателей является то, что эти оценки одинаково подойдут как для огромных бизнесов, так и для небольших, поскольку все формулы рассчитываются в относительных величинах.

Мультипликаторы позволяют быстро оценить инвестиционную привлекательность бизнеса в секторе, отражают отношение между рыночной капитализацией компании и финансовыми показателями бизнеса.

При выборе и анализе компаний показатели мультипликаторов сравниваются из одной отрасли, поскольку почти каждый сектор имеет свои нюансы. Особенно это касается технологический и IT-компаний.

Даже Бенджамин Грэм (автор книги «Разумный инвестор» и стратегии стоимостного инвестирования) ещё в 1930-ых годах применял мультипликаторы для оценки бизнеса и стал очень богатым.

Мультипликатор P/E

Самым популярным и простым мультипликатором считается «P/E» (price to earnings), «Цена/Прибыль».

Формула расчёта P/E

P/E = [Price] / [EPS] = [Цена акции] / [Прибыль на акцию] или P/E = / [Earnings] = [Общая капитализация]/[Прибыль компании]

P/E показывает за сколько лет компания окупит инвестиции при сохранении текущей прибыли.

Чем ниже показатель P/E, тем дешевле акции. Оптимальным значением P/E считаются до 20 (для IT-сектора до 30).

Через P/E инвесторы могут косвенно понять справедливую стоимость компании, а точнее насколько недооценены или переоценены её акции.

Например, сравнивается коммунальный сектор. У одной компании P/E=10, у другой P/E=25. Сразу становится видна переоценка у второй. В этом случае инвестор должен провести небольшое исследование с чем связана такая ситуация.

Парадокс рынка в том, что часто инвесторы просто не замечают забытые компании с низким P/E. Это связано с удивительной закономерностью на бирже: чем дороже цена бизнеса, тем больше шансов, что она подорожает ещё. Инвесторы любят получать прибыль здесь и сейчас, а не ждать переоценки. Поэтому они массово покупают то, что растёт, толкая цену ещё выше. Такой подход больше напоминает спекулятивный взгляд.

Например, в 2021 г. трейдеры покупали акции Tesla с P/E=1400, это просто фантастика. Они либо вообще ничего не смыслят в инвестициях, либо просто хотят быстро заработать на росте.

Р/E невозможно использовать для оценки убыточных компаний.

Показатель E/P Обратное значение E/P показывает годовую доходность в процентах. Можно сравнивать безрисковую доходность по гособлигациям при выборе компаний.

Стоит сделать оговорку: высокие показатель P/E может быть оправдан только в случае высоких темпов роста бизнеса, а точнее прибыли. Для этого применяют коэффициент PEG.

PEG = [Будущее значение Р/Е] / [Темп годового роста EPS в ближайшие 5 лет]

Инвестиционные мультипликаторы

Прибыль на акцию EPS

Прибыль на акцию (EarningsPerShare, EPS)

EPS = (Чистая прибыль — Привелегированные дивиденды) / Средневзвешенное число обыкновенных акций в обращении, где

Средневзвешенное число обычных акций — среднегодовое число обычных акций, находящихся в свободном обращении в течение определенного времени.

Прибыль на акцию является одним из важных инвестиционных показателей, который используется для оценки компании на фондовом рынке, а также для сравнения инвестиционной привлекательности компании и ее эффективности. EPS — один из тех коэфффициентов, формула и правила расчета которых зафиксированы в ряде стандартов отчетности (IFRS, US GAAP).

Для правильного расчета EPS важно определить используемое в знаменателе число акций с учетом всех происходивших за год изменений в их составе, а также с учетом эффекта разводнения капитала.

Акции, которые находились в обращении в течение всего года, включаются в расчет в полном объеме. Акции, которые находились в обращении в течение части года (т.е. были выпущены в течение года или находились в обращении в начале года, но затем были выкуплены компанией) включаются в расчет в доле, пропорциональной периоду их обращения. Если в течение года выплачивались дивиденды в форме дополнительных акций, то они включаются в расчет полностью.

Значение EPS, рассчитанное только с учетом фактически обращающихся акций, называется базовым. Для того, чтобы учесть возможное влияние разводнения капитала, рассчитывается «разводненный EPS». В его расчете все конвертируемые в акции ценные бумаги анализируются так, как будто их конвертация уже произведена (за исключением тех случаев, когда конвертация не понизит, а, наоборот, повысит EPS). При этом следует учитывать как дополнительно появляющиеся акции, так и дополнительные доходы компании, полученные за счет исполнения опциона.

Коэффициент P/E

P/E (PricetoEarningsratio, Коэффициент цена/прибыль)

P/E — отношение текущей рыночной цены за акцию компании к прибыли на одну акцию. используется для измерения показателей рынка и высчитывается следующим образом:

P/E ratio (Коэффициента цена/прибыль ) = Рыночная стоимость на одну акцию (Market Value per Share) / Прибыль на одну акцию (Earnings Per Share), как правило, за период 12 месяцев. Для квартальной прибыли коэффициент экстраполируется на год.

Один из важнейших аналитических показателей, показывающий, сколько лет должна работать компания, чтобы вернуть ее владельцу заплаченную за нее стоимость. Часто P/E ratio (Коэффициент цена/прибыль) используется из-за простоты понимания: Если вы покупаете акцию с коэффициентом цена/прибыль 10, то это означает, что понадобится 10 лет для того, чтобы вам компенсировали изначальные инвестиции из доходов фирмы.

Коэффициент P/S Измеряет, сколько инвестор платит за каждый доллар продаж компании

P/S ratio (Коэффициента цена/выручка ) = Текущая рыночная капитализация (Market Capitalization) / Выручка (Sales), как правило, за период 12 месяцев. Для квартальной выручки коэффициент экстраполируется на год.

Коэффициент цена/выручка является одним из основных показателей, применяющихся для сравнительной оценки инвестиционной привлекательности акционерных компаний. В качестве предпосылки допускается однородная отрасль, где разумные инвесторы ожидают. что выручка последовательно создает соответствующие объемы прибыли или денежного потока. Малые значения коэффициента сигнализируют о недооценённости рассматриваемой компании, большие — о переоценённости. Существенным преимуществом P/S является то, что она не принимает отрицательных значений, как коэффициент P/E, а также более устойчива к субъективным факторам и злоупотреблениям менеджмента компаний. Недостатком является то, что числитель является мерой собственного капитала, а знаменатель представляет доход на собственный и заемный капитал. Более корректно применять отношение рыночной стоимости инвестированного капитала MVIC к выручке, результатом чего станет получение стоимости инвестированного капитала

Коэффициент P/CF

P/CF (Price / Cash Flow Ratio)

P/CF = Рыночная стоимость акции / Величина денежного потока от основной деятельности за отчетный год

(Price/Cash Flow Ratio) — отношение текущей рыночной капитализации к денежному потоку от основной деятельности. Рыночная стоимость на денежный поток. Низкий показатель P/CF может означать, что у компании остается много свободных денежных средств, например, на выплату дивидендов или выкуп акций, что может привести к росту доходов акционеров.

Данный мультипликатор определяет, насколько переоценены или недооценены акции компании относительно денежного потока. Т.е. сколько инвестор готов заплатить за денежный поток. Коэффициент сравнивает рыночную цену акции с приходящейся на нее величиной денежного потока, т. е. тех денег, которые остаются у компании после оплаты расходов. P/CF позволяет инвестору судить о способности компании генерировать поток наличности, необходимый для ведения и развития бизнеса.

Однако с учетом того, что величину CF от операционной деятельности можно считать по-разному (прямым или косвенным методом). Инвестору следует использовать показатель свободного денежного потока (Free Cash Flow, FCF).

Полученный результат делится на количество акций компании. В итоге получается сумма Free Cash Flow на одну акцию. Сопоставив его с рыночной стоимостью акции, можно оценить показатель P/FCF. Значение P/FCF < 20 считается нормой. P/FCF < 15 свидетельствует о здоровом бизнесе и о том, что у компании остаются деньги, которые она может направить на дивиденды или обратный выкуп акций.

Коэффициент P/BV

P/BV (Price / Book value ratio, Обеспеченность акции балансовыми активами)

P/BV = Рыночная стоимость акции / Балансовая стоимость акции

P/BV коэффициент (англ. P/B ratio, Price-to-book ratio) — финансовый коэффициент, равный отношению текущей рыночной капитализации компании к её балансовой стоимости.

Данный мультипликатор определяет, насколько переоценены или недооценены акции компании относительно балансовой стоимости. Т.е. сколько инвестор готов заплатить за балансовую стоимость активов.

Числителем данного мультипликатора служит рыночная стоимость компании (определяется ценой акций). А знаменателем — балансовая стоимость активов (собственный капитал). Собственный капитал равен разности между величиной активов компании и её обязательств. Необходимо иметь в виду, что размер собственного капитала, указанный в балансе, представляет собой историческую величину, определенную посредством оценки при приватизации и возможных последующих переоценках. Эту величину нельзя считать абсолютно точно отражающей стоимость компании.

Низкое значение мультипликатора (меньше 1) указывает на то, что акции компании торгуются ниже их балансовой стоимости и следовательно недооценены. Сравнение акций различных эмитентов посредством данного коэффициента целесообразно только в рамках одной отрасли.

С другой стороны низкая оценка стоимости компании может объясняется слабой эффективностью её деятельности. При оценке компаний с помощью данного мультипликатора необходимо также учитывать такие факторы как финансовая устойчивость, рентабельность, перспективы роста и другие.

Мультипликатор P/BV

Финансовый мультипликатор «P/BV» (price to book value), «Цена/Балансовая стоимость». Является вторым по важности показателем. Часто сокращённо пишут «P/B».

Формула P/B:

P/B = [Рыночная стоимость компании] / [Балансовая стоимость активов компании]

Балансовая стоимость активов — это чистая стоимость активов (СЧА) компании. Активы (Total Assets) минус обязательства (Total Liabilities).

P/B показывает сколько реальных активов, которые принадлежат акционерам приходится на один вложенный рубль. Например, если P/B = 1.5, то на 1.5 рубля приходится только 1 рубль стоимости.

Нормальными значениями считаются P/B до 3.

На рынке можно найти компании с P/B меньше 1. Эти компании считаются недооценёнными, поскольку их капитализация меньше её балансовой стоимости. Другими словами инвестор покупает компанию дешевле её реальной стоимости. Например, P/B = 0,65, тогда за 0,65 рубля инвестор становится владельцем активов стоимостью 1 рубль.

Бенджамин Грэм рекомендовал брать недооценённые компании. В 1950-1970-ых годах в США были такие акции. После 1980-ых начался мощный бычий рынок, после чего цены всех акций значительно подорожали, крупных бизнесов практически не осталось с низким мультипликатором P/B.

Чем выше цена, которую платите сегодня, тем ниже доход в будущем. Бенджамин Грэхем

Денежный поток: почему только он имеет значение для стартапа?

В финансовой отчетности исторически сложились три принятых формы – сразу переходя на птичий язык, обозначим их как BS, IS и CF.

Первая форма – балансовый отчет, или «баланс» (Balance Sheet, или BS – аналитики иногда непочтительно расшифровывают его как bullshit, «*деж»). BS – это своеобразный имущественный срез компании. Он состоит из перечня активов (assets) и пассивов (liabilities) компании, зафиксированных на отчетную дату – как правило, конец учетного периода (года или квартала).

Вторая форма – отчет о прибылях и убытках (Income Statement, или IS, он же Profit & Loss Statement, или P&L). Этот отчет показывает финансовую эффективность компании за период. Он начинается с суммы продаж за период, из которой последовательно вычитаются прямая себестоимость продаж, административные расходы, расходы на НИОКР, амортизационные отчисления, прочие неоперационные и экстраординарные доходы и расходы (типа выплат по решениям суда, доходов от ренты и продажи имущества), процентные расходы и налоги на прибыль.

Третья форма – отчет о движении денежных средств (Cash Flow Statement, или CF). О его форматах и разделах мы будем говорить отдельно в следующей статье. Сейчас о его содержании важно знать то, что он показывает то, что на нем написано – притоки и оттоки наличных денег. Это документ, описывающий финансовую динамику компании.

Финансовые модели конструируют будущие периоды всех трех видов отчетности. В основе такой процедуры лежит внутренняя взаимосвязь всех трех видов отчетов. По любым двум отчетам можно рассчитать остающийся третий. Исторически первыми формами отчетности были BS и IS – их изобрели едва ли не в Италии XIII века. А вот CF в первой примитивной форме возник только в 1863 году, стал более-менее общепринятым только в 1970-х гг., но вплоть до 1987 года не был даже обязательным. Его значение было полноценно осознано в период экономической нестабильности, когда многолетние проверенные бизнес-модели стали обваливаться, привязка мировых валют к золоту по Бреттон-Вудской системе была ликвидирована, а сектор высоких технологий начал производить быстрорастущие компании не единицами, а сотнями. Но между тем CF – важнейшая форма отчетности из всех трех. Причина этого в том, как признаются доходы и расходы.

Существует два «метода признания»: по деньгам (cash basis) и по отгрузке (accrual basis). Отгрузка предполагает, что транзакция считается состоявшейся на момент заключения договора купли-продажи, а денежный – в тот момент, когда средства покинули или «капнули» на счет. Так вот, когда мы смотрим на IS – мы видим оборот, посчитанный методом отгрузки. Таково общепринятое бухгалтерское правило, которое очень любят финдиректора, составляя отчетность акционерам. Изначально CF появился как способ, сделав поправки на основе BS, привести IS из отгрузочного к денежному виду, что до сих пор сохраняется в форме одной из его возможных структур.

Что же нас не устраивает в IS? В первую очередь то, что отгрузка искажает реальную картину: там смешаны вместе «реализованные» и «нереализованные» доходы. Мысль, что каждый счет будет оплачен, потому что должен быть оплачен, опирается на древнеримские правовые принципы pacta sunt servanda («договоры должны соблюдаться») и mea dicta est mea pacta («мое слово – мой договор»). Идеальный мир, где никто никого не кидает, приводится к реальному путем «поправок на плохие долги». По принципу отгрузки мы пишем деньги в продажи, а когда деньги не приходят – списываем их из прибыли.

А вот с какого момента считать продажу состоявшейся – здесь возможны очень креативные решения. В кризис доткомов, когда инвесторы и директора компаний бросились выяснять, почему у процветающих по отчетам стартапов финансовые прогнозы не выполнены и на счетах пусто, часто оказывалось, что суммы в продажи вписывали по принципу «мы им послали письмо, не хотят ли они у нас купить наш продукт, они сказали, что подумают». Многие представители электронной коммерции, которые сводят продавцов и покупателей за малые комиссионные, вписывали себе в оборот всю сумму расчета с покупателем, вычитая оттуда выплачиваемые продавцу 90-95-99-99,9% как себестоимость – и делали это даже если покупатель и продавец рассчитывались напрямую. Так как продавец также писал себе ту же сумму в продажи – даже страшно подумать, какой беспорядок этот метод создавал в экономической статистике страны. Если вы думаете, что этим баловались мелкие агенты типа продавцов билетов на самолеты и концерты, – неверно. Когда лопнул «Энрон», входивший в 2000 году в десятку крупнейших компаний США по оборотам своей биржи электроэнергии и газа – оказалось, что и он так же считал свои продажи, а в обороты интернет-площадки писались практически все клиентские обороты, хотя большая часть их объема делалась по старинке, по телефону и телексу. Вы думаете, что с тех пор финансисты стали осторожнее? Нет. Все эти практики и сейчас в ходу: осенью 2011 года нам предъявили миллиардный IS компании Groupon, где для маскировки дыр была выдумана совершенно новая аббревиатура: прибыль без учета всех затрат на маркетинг (которые обращали скромный плюсик в колоссальный минус). Бухгалтерия – это вообще одно из самых творческих искусств мира, и фантазии умелого финансиста нет предела, кроме того, который полагает уголовное право. Но нам не нужна красивая картина для наивных владельцев, нам нужна горькая правда – дефицит денег.

Предположим, что даже все наши контрагенты реальны и исправны. Но все равно неоплаченным счетом нельзя заплатить ни зарплату, ни налоги, ни за купленные товары, услуги и материалы для производства. IS не видит, где продажи – в живых деньгах или в бумажной дебиторке? BS в этом отношении не намного лучше. Товаром на складе нельзя заплатить по счетам: ценный на бумаге, он не стоит ничего и только связывает наши финансы, пока не продан. А что если он вообще не пользуется спросом? Даже если мы решили распродать компанию по частям, суммы в BS не скажут нам, выручим ли мы хоть что-то, скажем, за компьютер, купленный год назад новым. Хотя он будет вполне работоспособен еще лет пять, он морально устарел так, что мы получим за него хотя бы половину стоимости. А если на его месте купленная за сотни миллионов фирма, которая с момента покупки растеряла всех покупателей и сотрудников? Ни BS, ни IS этого не видят – это видит только CF. Если вам здесь вспомнился премудрый кот Матроскин, сказавший: «Чтобы купить что-то ненужное, нужно сперва продать что-то ненужное», – это как нельзя кстати, хозяйственный мультперсонаж фактически сформулировал основу философии CF.

Итак, только CF покажет нам, будут ли у нас реальные деньги, чтобы платить тем, кому мы должны. И, главное, будут ли они вовремя, чтоб гневные кредиторы, сотрудники, налоговики и прочие желающие получить с нас кэш не порвали нас на части, пока этот самый кэш появится у нас.

Остается последний вопрос: нужны ли стартапу все три формы? Если вы сделаете по всем правилам все три формы – от этого не будет ничего, кроме пользы. Но если время не на вашей стороне, намного более простой способ – с самого начала считать весь ваш будущий бизнес на денежной основе. И в этом случае CF сложится сам почти без труда. В BS для сервисного стартапа особой ценности нет. Все, что можно, он арендует по бартеру, его долгосрочные активы, как правило, стремятся к нулю, амортизировать ему, кроме случайной копеечной торговой марки, нечего, краткосрочные активы и пассивы длиной обычно не больше месяца долгов в пассивах ноль – такой баланс будет не намного отличаться от денежного баланса на счету. А IS в случае денежного учета оказывается практически тождественным CF.

И пусть вас не беспокоит, корректно ли отказываться от учета по отгрузке. У компаний с оборотом до 5 миллионов долларов есть право выбирать для себя метод по деньгам. А после 5 миллионов у стартапа уже будет достаточно деловой истории и персонала, чтоб, пожалуй, и стартапом не считаться.

Автор – преподаватель МФТИ, текст написан в сотрудничестве с Центром технологий и инноваций PwC.

Мультипликатор P/S

«P/S» (price to sales), «Цена/Продажи» похож по своей идеи на P/E. Вместо прибыли в знаменателе используют выручку.

Формула P/S:

P/S = [Цена акции] / [Продажи на одну акцию]

Выручка (Revenue) — это полная совокупность денежных средств (или будущих выгод) от основной деятельности предприятия за период. Является более стабильным отражением финансовой отчётности бизнеса, чем прибыль.

Плюс P/S в том, что позволяет сравнивать даже убыточные компании между собой, поскольку выручка не может быть отрицательной.

Нормальными значениями P/S считаются не более 2.

Отчет о движении денежных средств (Cash flow)

В этой статье мы будем сравнивать последнюю форму, входящую в состав финансовой отчетности – Отчет о движении денежных средств (Cash flow Statement). Если коротко описать назначение данного отчета, то его предназначение – отражение притока или оттока денежных средств компании за финансовый год, и их источники.

Например, у компании на отчетную дату увеличились денежные средства и их эквиваленты, ее операционная деятельность дала за год отток денежных средств, а причина прироста последних связана с тем, что компания под новый год взяла кредит, и еще не успела весь его потратить. Сравнение форм и предъявляемых требований к Отчету о движении денежных средств (Cash flow) по сложившейся традиции начнем с Международных стандартов.

Отчет о движении денежных средств (Cash flow Statement) в МСФО

Порядок составления Отчета о движении денежных средств (Cash flow Statement) в Международных стандартах изложен в IAS 7, отдельно от всех остальных форм, и в этот стандарт не вносились изменения с момента его принятия уже более десяти лет (с 1992 года). В соответствии с IAS 7 отчет может составляться двумя способами (IAS 7.18):

• прямым методом (direct method)
• косвенным методом (indirect method)

В МСФО отдают предпочтение прямому методу, хотя в международной практике чаще можно встретить обратное (косвенный метод). Существенное различие между данными методами заключается в представлении информации об операционной деятельности. Так, при прямом методе (direct method) раскрываются все основные виды валовых денежных поступлений и валовых денежных платежей, а косвенном методе (indirect method) – чистая прибыль или убыток корректируется с учетом результатов операций неденежного характера, любых отсрочек или начислений и статей доходов или расходов, связанных с инвестиционными или финансовыми потоками денежных средств.

Примеры структуры Отчета по международным стандартам приведены в Приложении к IAS7 (таблицы 1 и 2).

Таблица 1: Отчет о движении денежных средств, составленный прямым методом(Direct Method Cash Flow Statement)

Показать всю таблицу

Таблица 2 Отчет о движении денежных средств, составленный косвенным методом(Indirect Method Cash Flow Statement)

Показать всю таблицу

Определение денежных средств и денежных эквивалентов дано среди основных определений IAS 7. Так денежные средства включают в себя наличные деньги и вклады до востребования, а эквивалент денежных средств – это краткосрочные, высоколиквидные вложения, легко обратимые в определенную сумму денежных средств, и подвергающиеся незначительному риску изменения ценности. В Отчете о движении денежных средств (Cash flow) следует достаточно тщательно изучить неденежные статьи по инвестиционной и финансовой деятельности, так если по ним нет расчетов денежными средствами и их эквивалентами, то такие операции должны исключаться из данного отчета (IAS 7.43), хотя использование данного «грязного» приема помогает многим компаниям улучшить свои показатели.

Отчет о движении денежных средств (Statement of Cash Flow) в US GAAP

Вопросы по составлению данного Отчета в стандартах US GAAP можно найти в следующих документах: SFAC 1, 5, SFAS: 35, 95,102, 104, 115, 117, а так же разъяснения в документах рабочей группы по возникающим вопросам (Emerging Issues Task Force) EITF 95-13. Требования к формату Statement of Cash Flow (Отчет о движении денежных средств) как и Income statement (Отчет о доходах) в US GAAP отличается от IAS, скорее формально, так как так же предусматривает применения вышеописанных двух методов: прямого (direct method) и косвенного (indirect method), но дается более детальное разъяснение по применению пунктов, включенных в каждую статью отчета.

Примеры раздела «денежные потоки от операционной деятельности» Отчета о движении денежных средств в соответствии с US GAAP, составленных разными методами, представлены в таблицах 3 и 4:

Таблица 3: раздел «Потоки денежных средств от операционной деятельности»

(Cash flows from operating activities) Отчета о движении денежных средств, составленный прямым методом (Direct Method Statement of Cash Flow)

Показать всю таблицу

Таблица 4: раздел «Потоки денежных средств от операционной деятельности» (Cash flows from operating activities) Отчета о движении денежных средств, составленный косвенным методом (Indirect Method Statement of Cash Flow)

Показать всю таблицу

Определение денежных средств и денежных эквивалентов так же есть и в американских стандартах, однако имеются некоторые различия с МСФО: в US GAAP точно так же включаются краткосрочные ликвидные инвестиции сроком до трех месяцев, но исключаются банковские овердрафты, а так же дается разъяснение по отражению некоторых финансовых операций, в том числе по консолидированной отчетности, учету операций хеджирования, а банкам следует особо обратить внимание на SFAS 104.

Отчет о движении денежных средств (Cash Flow Statement) в UK GAAP:

Как и все остальные отчеты форма Отчета о движении денежных средств (Cash Flow Statement) в Великобритании регулируется Законом о компаниях (Company Act 1985 – СА 85), который допускает малым предприятиям не составлять данный отчет. Кроме Закона о компаниях (CA 85) вопросы о составлении Отчета в UK GAAP так же рассматривают FRS 1, и точно также как и в МСФО и американских стандартах применяется прямой (direct method) и косвенный методы (indirect method), а отличиями являются лишь стандартизованные названия статей Отчета. Пример статей Отчета о движении денежных средств (Cash Flow Statement) в UK GAAP выглядит следующим образом (таблица 5):

Таблица 5: Пример статей Отчета о движении денежных средств (Cash Flow Statement) в соответствии с UK GAAP:

Показать всю таблицу

Как видно названия статей отчета в UK GAAP как всегда отличается от IAS и US GAAP, а по сути показываются все те же три денежных потока:

• операционная деятельность (Operating activities),
• инвестиционная (Capital expenditure and financial investment),
• финансовая (Financing).

Чем еще отличаются английские стандарты, так это определение денежных средств, в которые входят овердрафты, но за то не включаются денежные эквиваленты. А все вопросы учета отдельных финансовых операций (хеджирование, составление консолидированного отчета) рассмотрены в FRS 1.

В общем виде, сравнение Отчета о движении денежных средств (Cash Flow) по всем трем стандартам будет выглядеть следующим образом (Таблица 6):

Таблица 6: Общее сравнение формата Отчета о движении денежных средств (Cash Flow):

Показать всю таблицу

Мультипликатор P/CF

Коэффициент P/CF (price/cash flow), «Цена/Денежный поток. Этот мультипликатор используется довольно редко. P/CF показывает эффективность работы основной деятельности бизнеса.

P/CF = [Цена акции] / [Операционный денежный поток на одну акцию]

Многие компании помимо основной деятельности занимаются инвестициями. В данном случае P/CF поможет посмотреть точечно показатель эффективности бизнеса.

В качестве минуса можно сказать то, что если у компании большой поток денег от инвестиций, то естественно, что она может стоить дорого, поэтому показатель капитализации будет завышен. Причём это не делает компанию не инвестиционно привлекательной.

• Операционная прибыль (OIBDA);

Что показывает мультипликатор P/FCF?

Коэффициент Р/FCF (Price/Free Cash Flow, FCF, Цена/Свободный денежный поток) – показывает какой объем средств остается в распоряжении компании и может быть направлен на выплату дивидендов. обозначает процентную долю дохода, за вычетом операционных расходов, процентов, налогов и дивидендов по привилегированным акциям (но не дивиденды по обыкновенным акциям) из общей выручки компании.

Если отношение P/FCF < 20 – считается нормой, значение P/FCF < 15 говорит о том, что бизнес компании здоров и она имеет достаточно свободных средств, которые может направить на выплату дивидендов, осуществление buyback, либо сокращения долговой нагрузки, если такова имеется.

Низкое значение P/FCF, как правило, означает, что акции компании являются недооцененными. Таким образом, чем ниже коэффициент, тем дешевле акции.

Если P/FCF отрицательный, соответственно у компании отрицательный свободный денежный поток, значит компании придётся занимать денежные средства, что в свою очередь отразится на долговой нагрузке.

Мультипликатор EV/EBITDA

Коэффициент «EV/EBITDA» (Enterprise value/Earnings before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) используется довольно часто.

Формула EV:

EV = [Рыночная капитализация] + [Все долговые обязательства] + [Доступные денежные средства компании]

Формула EBITDA:

EBITDA = [Чистая прибыль] + [Расходы по налогу на прибыль] — [Налоговые вычеты] + [Внереализационные доходы и расходы] + [Выплаты по процентам] + [Амортизация] – [Переоценка активов]

EV/EBITDA позволяет сравнивать компании независимо от страновой принадлежности. Показатель EV учитывает все долги компании, а расчёт EBITDA не зависит от особенностей бухгалтерского учёта отдельных стран. Например, в разных странах разные требования к налогам и амортизации могут значительно разница.

Чем меньше EV/EBITDA, тем дешевле компания. Оптимальным считаются значения не более 7.

Показатели свободного денежного потока FCFF и FCFE.

В приведенных ранее примерах анализа кэш-фло, мы неоднократно отмечали, что для компании желательно, чтобы ее операционный денежный поток был достаточным для покрытия капитальных затрат. Сумму превышения операционного денежного потока над капитальными затратами часто называют термином свободный денежный поток (англ. ‘free cash flow’) или FCF.

При оценке компании или ее эмиссии ценных бумаг, финансовый аналитик может использовать и другие показатели кэш-фло, такие как свободный денежный поток для фирмы (FCFF) и свободный денежный поток для акционеров (FCFE).

FCFF (англ. ‘Free cash flow to the firm’) или свободный денежный поток для фирмы — это денежный поток, доступный поставщикам заемного и собственного капитала, после выплаты всех операционных расходов (в том числе налога на прибыль), а также осуществления необходимых инвестиций в оборотный и внеоборотный капитал.

FCFF можно вычислить, отталкиваясь на основе чистой прибыли, следующим образом:

FCFF = NI + NCC + Int(1 — Налоговая ставка) — FCInv — WCInv

где:

• NI (Net income) = Чистая прибыль
• NCC (Non-cash charges) = Неденежные расходы (например, износа и амортизации)
• Int (Interest expense) = Процентные расходы
• FCInv (Fixed capital investments) = Капитальные инвестиции (во внеоборотный капитал, например, в оборудование)
• WCInv (Working capital investments) = Инвестиции в оборотный капитал

Причина увеличения прибыли на сумму процентных расходов заключается в том, что FCFF представляет собой денежный поток, доступный и для кредиторов (поставщиков заемного капитала) и для собственников компании.

Удобно то, что FCFF также можно также вычислить на основе денежного потока от операционной деятельности, следующим образом:

FCFF = CFO + Int(1 — Налоговая ставка) — FCInv

CFO (англ. ‘cash flow from operating activities’) представляет собой денежный поток от операционной деятельности в соответствии с US GAAP или МСФО, в который компания включила выплаченные проценты, связанные с операционной деятельностью.

Если в CFO были также включены проценты, связанные с финансовой деятельностью, то CFO не нужно корректировать на сумму процентных расходов, т.е. следует исключить из формулы Int(1 — Налоговая ставка) и формула, соответственно примет следующий вид:

FCFF = CFO — FCInv

Если, в соответствии с МСФО, компания классифицировала проценты и дивиденды в составе денежного потока от инвестиционной деятельности, то это статьи необходимо добавить к CFO, чтобы определить FCFF.

Кроме того, если выплаченные дивиденды были вычтены из CFO в разделе операционной деятельности, то их следует добавить со знаком плюс в формуле FCFF.

Расчет FCFF для Acme Corporation (на основе данных из Иллюстраций 6, 7 и выполняется следующим образом:

a Ставка налога на прибыль 0.34 = (Расходы по налогу на прибыль / Прибыль до налогообложения) = ($1,139 / $3,349).

FCFE (англ. ‘Free cash flow to equity’) или свободный денежный поток для акционеров — это денежный поток, доступный владельцами обыкновенных акций компании, после выплаты всех операционных расходов и погашения долговых обязательств (основной суммы и процентов), а также осуществления необходимых инвестиций в оборотный и внеоборотный капитал.

FCFE можно рассчитать следующим образом:

FCFE = CFO — FCInv — Чистые поступления по долговым обязательствам

Когда чистый денежный поток по долговым обязательствам отрицателен, выплаты в погашение задолженности превышают поступления заемных средств. В этом случае формулу FCFE можно представить как:

FCFE = CFO — FCInv — Чистые выплаты по долговым обязательствам

Расчет FCFE для Acme Corporation (на основе данных из Иллюстраций 6, 7 и выглядит следующим образом:

Положительный FCFE означает, что компания имеет избыточный операционный денежный поток, превышающий сумму, необходимую для покрытия капитальных расходов и погашения долга. Эти денежные средства доступны для распределения владельцам акций.

Мультипликатор DEBT/EBITDA

Коэффициент «Долг/EBITDA» (DEBT/EBITDA) показывает закредитованность компании относительно её способности генерировать деньги.

Вместо долга часто используют показатель чистого долга, тогда мультипликатор называется «netDebt/EBITDA».

При анализе и выборе компании строят EV/EBITDA по оси Х, а DEBT/EBITDA по оси Y. Чем ближе компания к началу координат, тем дешевле. Такой простой анализ позволяет находить дешевые акции.

Рыночная капитализация

Этот мультипликатор имеют абсолютное значение, поэтому сравнивать компании можно по ним лишь условно.

Формула рыночной капитализации:

Market capitalization = [Цена акций] × [Общее количество штук]

Показатель рыночной капитализации показывает сколько стоит купить всю компанию по последней цене на бирже. Конечно, это лишь условность, поскольку биржевые котировки постоянно меняются и сделать однозначный вывод по ним невозможно.

При подсчёте рыночной капитализации не учитываются выпущенные привилегированные акции, облигации, долги и другие ценные бумаги.

• EPS (прибыль на одну акцию);
• ROE (рентабельность собственного капитала);
• ROA (рентабельность активов);
• ROS (рентабельность продаж);